国联证券策略周报：全球震荡 且战且退

　　上周市场暴跌，源于恐慌。上周市场连续大跌，一周下来上证综指与深圳综指分别下跌11.54%与11.73%，各子板块跌幅均在11%-13%之间，下跌并没有明显的风格偏好。从行业上看，所有的行业均下跌，而且跌幅普遍在6%以上，这再次证明了此次市场下跌更多是系统性的，无一行业幸免。我们认为这种下跌更多的是恐慌情绪所致。成交量萎缩也是恐慌情绪蔓延的反映。前一周量价齐涨的良好局面在上周一仍然在延续；但是周二市场出现无理由的暴跌，成交量也达到周最高点；周三市场有一定程度的反弹，成交量也维持在1.1万亿之上；但是周四、周五的市场便像泄了气的气球一样，成交量大幅萎缩至8700亿，上证指数跌去近300点。
　　恐慌的原因。我们认为恐慌产生的原因可能是证金宣布退出救市干预，人民币贬值预期导致可能的资本大幅外流，全球外汇、资本市场动荡等多因素共同所致。从基本面、流动性与估值三个维度上看，经济增速下滑、降准被“替代”、估值过高也不利于资本市场建立信心，对恐慌的蔓延起到了辅助作用。财新PMI预览值已经公布，总指数与各分项指数8月的数据相对7月加速收缩，显示制造业的形势严峻，经济层面无法为股市提供信心。从流动性上看，上周新增1100亿MLF与2400亿的逆回购操作，替代了预期中的降准，似乎也不利于稳定市场信心。银行间市场利率上周仍在上升，已经连续两周上升反映了银行间市场流动性的紧张，这也是央行上周加大流动性投放力度的原因所在。我们认为利率的上升不会持续过久，央行在未来仍会采取释放流动性的方式缓解流动性紧张的局面，降准仍然值得期待。市场的估值过高是恐慌情绪容易蔓延的另一重要原因。上证综指表面上估值处于历史均值水平，但是这里面有大量银行股与两桶油等超大盘股票上市的原因。观察中证500指数，目前的估值水平为52倍，在历史上处于最高的区间。创业板的PE虽已经降至76倍，但仍然与2010年11月的水平相当，这是此轮牛市之前的最高水平。
　　未来怎么走：恐慌仍在蔓延，且战且退。经济增速下滑、降准延后、估值过高，市场仍然难以建立有效信心，也就是说悲观情绪可能会在A股市场继续存在。在此背景下指数可能继续探底，但是也适当关注可能的结构性机会，我们认为市场普跌结束之后应积极把握基本面与行业政策变化带来的结构性机会，建议关注京津冀、十三五规划、迪士尼、国企改革等主题性投资机会。