申银万国策略周报：宁降仓位 不换结构

 
　　上证50与中证500股指期货将导致市场波动加剧的论断被验证。申万宏源策略是市场上最早提出并反复强调上证50和中证500可能引发短期波动加剧的策略团队，两种股指期货在本周两个交易日的运行情况可以概括为“1个符合预期+3个异象”，1个符合预期：上证50期货升水，中证500期货贴水，这印证了我们对于边际投资者需求的判断。3个异象：(1)上证50出现升水，沪深300的贴水却依然在扩大；(2)中证500期货贴水，但中证500上涨，创业板出现反弹。(3)原本相关性很高的“创业板和中证500”和“上证50和沪深300”走势出现割裂。这三种异象反映出在赚钱效应极端扩散的市场中，期货和现货的联系被割裂，板块间的逻辑被扭曲。短期股指期货市场的资金力量和观点表达似乎不足以对现货造成实质影响，套保的力量也相对有限。后续两种期指的升贴水大概率将在套利机制的作用下逐步回归正常，其中中证500股指期货贴水的回归速度值得重点关注。
　　我们反复提示需要警惕的管理层对于股票市场态度的变化开始兑现，市场将经历适当休整。本周市场出现普遍的赚钱效应，前期涨幅较小的医药、食品饮料甚至煤炭均出现了大幅上涨。在趋于疯狂的市场中，我们始终保持着一份清醒。我们反复提示需警惕管理层态度变化改变市场“国家呵护市场+改革降低风险溢价”的预期。周五证监会再次出手规范股票市场加杠杆行为:“不得以任何形式参与场外股票配资、伞形信托等活动，不得为场外股票配资、伞形信托提供数据端口等服务或便利。”我们担心的管理层对于市场态度的变化开始兑现，短期市场出现大幅波动可能无法避免。配资和伞形信托部分受到限制使得市场重新回到“杠杆受限的增量博弈”中，蓝筹股的赚钱效应将很难得到有效支撑。适当休整之后，市场的赚钱效应重新收缩是大概率事件。代表未来的新经济龙头标的依然是市场重拾升势的突破口。
　　宁降仓位，不换结构！我们前期准确预判了上证50和中证500股指期货上市可能成为蓝筹股追赶相对收益行情的触发因素，但也强调了蓝筹股行情难以持久。主要逻辑包括：1)蓝筹股上涨将使得赚钱效应快速扩散，可能引发政府态度的负反馈，这一点已经兑现。2)相比于去年年底蓝筹股绝对的估值优势，现阶段大票的估值优势并不明显。3）基本面的疲弱难以支撑银行等蓝筹大幅度的上涨。国家改革与创新的大方向并未发生改变，适当休整之后还是新经济的牛市，Alpha类资产仍将总体占优，所以棋看后招，我宁降仓位、不换结构！
　　市场震荡中，真正能防御的只有真成长和绝对估值便宜的东西。在震荡的市场中，真正能防御的东西只有两种：(1)未来能进攻的东西在下跌中能防御；(2)绝对(而非相对)估值便宜的品种。代表未来的创业板等新兴成长即使调整幅度也不会太深，因为这些是本轮创新与改革为主线牛市的核心品种。从投资者结构的角度看，资产管理行业存在“赢家效应”，前期重点配置在Alpha类资产的基金收益更高，更容易实现基金规模的扩张，市场短暂休整为这类基金提供了绝佳的配置Alpha类资产，特别是配置真正优质的“互联网+”龙头的机会。在此，再次重点推荐我们的“SW”互联网投资机会分析模型。后续可重点关注可能仍存在较大“预期差”的次新股和刚刚完成并购重组的标的。