国泰君安策略周报：震荡中首选稳健投资

　　养老金管理办法发布时间超预期，叠加本周流动性释放，维稳股市意图明显。市场普遍预期6月29日发布(征求意见稿)后，需年末才出正式管理办法。此次提前发布，远超市场预期，叠加本周央行通过公开市场逆回购和MLF净投放资金2600亿元，意在提振市场信心，维稳股市。
　　可投资规模2万多亿，其中股市最多6000亿。截止2014年末，企业养老保险基金累计结余30626亿元，城乡居民基本养老保险基金累计结存3845亿元，仅此两项(不包括机关事业单位工作人员养老金)结余就接近3.5万亿元。扣除预留支付资金外，全国可纳入投资运营范围的资金预计2万多亿元，按股票类投资上限30%计算，最多有6000亿资金可入市。按照保险公司平均股票类投资10%，社保基金20%来估算，预计实际入市资金在15%左右，即3000亿元。
　　今后半年逐步建仓，短期影响有限。正式《办法》公布后，地方政府按照流程准备，委托全国社保基金理事会选择合适的投资机构，然后3000亿资金逐步建仓。相比每日1万亿的成交量，基本养老金投入股市总体资金量有限，而且是分批投入，短期对股市影响不大，对性价比高的蓝筹有一定利好。
　　长期利好股市，信用债成最大赢家。从长期来看，此次《办法》的公布，是长期养老金改革的一步，今后随着改革的推进和人口老龄化导致的养老金规模的膨胀，各类养老金将长期持续流入股市。对股市而言，引入长期稳定的机构投资者，能够完善投资者结构，有利于稳定市场预期和股市价值发现能力。由于之前基本养老金仅能投资银行存款和国债，此次《办法》实行后，债券类投资投资规模可达净资产的135%，收益更高的信用债将更受亲眯，新增需求可能万亿以上。
　　震荡市中首选稳健投资。投资者预期的变化是当下市场的核心变量。A股市场自6月中旬以来出现巨幅震荡，其中微观结构恶化和风险偏好的调整是重要原因（参见6月23日报告《暂避险滩》）。其震荡区间一直维持在我们之前提出的3400-4300点的区间之中。从近期市场表现看，区间正在逐步收窄。当下市场中，投资者预期的变化正在成为一个快变量。一些宏观数据和海外市场的走弱是投资者预期弱化的推动力，但其本质是风险偏好的下降。这一情况与八月初形成明显反差。当时市场中极端乐观和极端悲观的观点共同存在（8月9日《一致预期幻相》）。边际变化是A股策略的核心。我们认为A股整体仍然维持区间震荡，但区间的下限可能在未来一段时间面临压力。
　　震荡格局中的选股线索。在监管层一系列及时、有效的救市措施下，流动性最紧张的局面已经过去，本轮救市守住了金融风险隐患出现的底线。在市场中流动性条件稳步改善的条件下，A股微观结构恶化的情况需要通过在未来较长时间内在震荡中逐渐完成充分换手的方式得到根本解决。震荡格局下，局部结构性投资机会开始显现，在这一阶段，微观结构的改善是未来重要的选股线索。个股选择的标准仍需沿三条线索展开，即：微观结构明显改善（前期交易量活跃）、基本面情况良好且估值相对较低，拥有真实可靠的题材（重点选择的题材包括外延扩张、国企改革、股权激励等）。
　　相对收益思路开展行业配臵：建议投资者以寻找相对收益行业和主题为投资的主要目标和方向。行业配臵我们推荐：1）业绩稳健、估值相对较低、机构持仓较为分散的电力（国电电力）、银行（南京银行）、食品饮料（西王食品）。2）行业趋势好，业绩增长明确的娱乐传媒（万达院线）、环保。3）受益于财政政策发力预期，市场认识尚不充分的城市地下综合管廊建设（东方雨虹）。主题方面，政策边际变化最明显的方向可能衍生最稳健的主题投资机会。我们推荐国企改革和十三五规划下的信息经济主题。